文 | 港股研究社
保险行业，变局渐起。
日前，国家金融监督管理总局局长李云泽在 2025 陆家嘴论坛上表示，外资机构是中国现代金融体系建设的重要参与者，两家外资保险资管公司的筹建刚刚得到批准。
而近乎同一时刻，全球第三大保险经纪公司安睿嘉尔 (Arthur J. Gallagher,NYSE:AJG) 也与来自中国的思派健康 (HK:00314) 旗下思派经纪达成合作，扩大在中国的业务布局。
两家外资保险资管公司是谁？友邦人寿 (HK:01299) 和荷兰全球人寿 (NYSE:AEG)，它们是继安联资管、保德信保险资管后，国内第三家和第四家外资独资保险资管公司。
安睿嘉尔又是谁？全球第三大保险经纪集团/风险管理服务集团，在行业有着举足轻重的地位，并且几乎是近年来全球增长最显著的保险经纪企业。
保险业加速开放，这些 「鲶鱼」 坚定加码中国的决心，正在给行业带来可喜的变化。
保险外资入华存结构性差异
近年来，中国金融市场开放进程不断提速，保险业始终是开放的重要领域。
自 2018 年以来，中国金融市场开放政策频频落地，包括取消金融资产管理公司的外资持股比例限制，放宽证券公司、人身险公司的外资持股比例到 51%，并在三年后全面取消限制。
在这一背景下，国际保险巨头纷纷加码中国市场，气象连年更新：
上述巨头，均在全球保险业排行榜上占有优势地位。李云泽在论坛上透露，目前全球 40 家最大的保险公司近半数已进入中国，外资保险公司的市场份额已从 2013 年的 4% 提升至目前的 9%。本次两家新设两家外资保险资管公司，继续体现出中国市场的吸引力。
然而，梳理保险业外资布局的整体脉络，我们会发现，与保险公司的效率相比，全球领先的保险经纪公司在中国市场的存在感相对较弱。
威达信 （Marsh Mclennan,NYSE:MMC）、怡安 （Aon plc,NYSE:AON）、韦莱韬悦 （Willis Towers Watson,NASDAQ:WTW） 等国际保险经纪巨头虽然很早就在中国进行了布局，但对保险市场的参与度反而不及垂直险企。
比如从官方披露的国内员工数来看，达信中国有 450 名以上员工，韦莱韬悦中国有 400 名以上员工。但安联中国的国内员工总数，早在 2018 年启动筹建安联 (中国) 保险控股有限公司时，就已经超过 1800 名。
从业务方向看，保险经纪巨头早期入华后，其身份更多聚焦于 「咨询公司」，而非充分涉猎全面的保险垂直业务。比如韦莱韬悦中国就以人力资源见长。因此在业务成果上，据 《中国保险年鉴 2024》 的统计，它们的表现在国内保险中介中并不算突出。
这种情况的幕后原因将在下文得到拆解。不过可以确定，在这一背景下，安睿嘉尔对比同行在中国的布局进度，明显有所落后。但它的脚步节奏却又刚好与外资开放程度进一步提高相呼应。
所以，作为一路逆袭到第三、超越了韦莱韬悦的存在，安睿嘉尔有充足的动力，加速扩大在华布局——它曾在 2022 年尝试注册一家国内保险经纪公司，但当时保险经纪牌照审批并未开闸，未能如愿。2023 年底，安睿嘉尔收购了北京农信保险经纪，迈出了进入中国市场的重要一步。
如今，它又与思派经纪达成战略合作，显示出这家保险经纪巨头更大的野心。站在风口上，安睿嘉尔未来大概率会有进一步动作，不排除动用更多资本工具深度参与中国市场。
如何理解安睿嘉尔的选择？
理解安睿嘉尔抉择的动机，仍旧要从外资保险企业和保险经纪企业发展的结构性差异出发，它源于保险经纪业务的特殊性。
与众多直接面向个人消费者的保险公司不同，保险经纪和再保险服务客户多为企业和保险公司。它们主要以专业的经纪服务和咨询业务赚取服务费用，如再保险经纪、涉及健康养老的员工福利、人力资源等，主要服务大企业客户，着力点在大 B 端。
而中国保险中介市场长期以来以零售业务为主，主要承载保险公司的销售职能，以赚取佣金为主要商业模式。
这种业务模式差异，意味着国际保险经纪巨头在中国市场只能部分复制海外路径。再加上早期保险业开放程度问题，国际巨头展业只能从管理咨询等需求出发，在企业保险经纪等业务上自然会落后于本土机构。
然而正因为如此，在当前时代背景下，加大保险经纪业务布局有了更多的可能性。安睿嘉尔选择与思派经纪合作扩大在华布局，背后也有着深刻的战略考量。
首先，这是业务模式契合的结果。安睿嘉尔目前经营保险经纪和风险管理业务，主要服务对象为企业客户，在华发展需要寻找熟悉本土企业保险需求、有一定垂直度的合作伙伴。
思派经纪恰好有着相似的客户定位。数据显示，思派健康旗下企业商业医疗保险业务发展迅猛，已积累了大量企业客户资源。截至 2024 年末，思派企业商业医疗保险全国客户数量已达 476 个，覆盖企业员工及家人超 110 万人，同比增长约 45%。
通过与思派经纪合作，安睿嘉尔可以快速接触到这些本土企业客户，绕过对市场理解的障碍，加速在华业务发展。
其次，从安睿嘉尔全球化战略看，选择思派经纪这样拥有一定规模和增长性的本土机构合作，也符合其在新市场的典型进入策略。
安睿嘉尔在全球扩张过程中，通常先与当地优质机构建立合作关系，了解市场特点，积累客户资源，为更深入的市场参与奠定基础。在全球各地，安睿嘉尔接触、投资、并购的企业，实际正是其业务进入本土市场的 「触点」。
对思派经纪而言，这次合作同样具有重要意义。通过与全球第三大保险经纪公司合作，思派经纪可以获取国际先进的风险管理经验和再保险资源，提升其在企业保险市场的服务能力和竞争力。
值得关注的是，安睿嘉尔与思派经纪签订的合作协议期限长达五年，这一时间跨度不同寻常。这既折射出安睿嘉尔加码中国市场的决心，也暗示着未来合作中还有许多衍生的可能性。
「并购大师」 的目标可能不止于合作
要真正理解安睿嘉尔与思派经纪合作的深层含义，需要审视安睿嘉尔的全球扩张路径。
保险经纪行业主要展业手段之一就是并购，几大巨头均是通过并购走到今天的规模。而作为保险经纪行业公认的 「并购大师」，安睿嘉尔的增长，很大程度上来自其更加系统性、大胆的并购战略。
用 Piper Sandler 董事总经理兼保险和金融分析师协会副总裁 Paul Newsome 的话来说：「Gallagher 实际上正在 （通过并购） 扩大账户规模，战略性地进军 Marsh、Aon 和 WTW 的业务……Gallagher 正在做大，而其他三大巨头正在做小。」
综合市场调研机构 Tracxn 及安睿嘉尔官方的披露，2010 年至 2018 年间，安睿嘉尔完成了近 400 次收购，奠定了它崛起的基础。2020 年之后，这个数字为 150 例，比如 2022 年进行了 36 次并购，2023 年更是达到 51 次收购，2025 年第一季度，并购对象已达 11 家。
截至目前，安睿嘉尔累计收购公司数量已超过 725 家，堪称保险经纪行业的收购王者。
其中最引人注目的是 2021 年对韦莱韬悦再保险业务的收购，这笔价值约 38 亿美元的交易大幅提升了安睿嘉尔在全球再保险市场的地位，使得其全球排名超过了韦莱韬悦。去年，安睿嘉尔又宣布以 134.5 亿美元收购 AssuredPartners，这一交易正在监管审查阶段，预计下半年完成。
可以说，收购已经成为安睿嘉尔 「合作」 扩张的一种固定模式。分析其收购逻辑，主要基于以下几点考虑：
首先，收购能够快速扩大业务规模和市场覆盖。通过收购当地保险经纪机构，安睿嘉尔可以迅速获取客户资源和市场份额，实现业务的几何级增长。2011 年到 2023 年，安睿嘉尔的收入复合年增长率 (CAGR) 达到惊人的 45%，这在很大程度上归功于其积极的并购策略。
其次，收购能够增强服务能力和产品组合。安睿嘉尔通过收购不同专业领域的经纪机构，不断丰富其服务内容，为客户提供更全面的风险管理解决方案。同时，还能为本地经纪人提供数据分析能力和全球平台，提升整体服务水平——收购即 「赋能」。
第三，安睿嘉尔拥有严格的收购标准和成熟的整合能力。据其在 Q1 财报电话会上的披露，安睿嘉尔去年收购标的的收入增长率通常在 5% 到 15% 之间，表明其倾向于选择有良好成长性的企业。收购后，安睿嘉尔能够高效整合被收购企业的业务和人才，实现协同效应，这也是其收购战略能够持续成功的关键。
从安睿嘉尔的财务状况看，其继续执行并购战略的能力依然强劲。根据 2025 年一季度财报，安睿嘉尔有充足的现金头寸、潜在的借款能力以及强劲的预期自由现金流。
其 CFO Douglas Howell 表示，即使在完成一季度的 11 笔交易，并考虑对 Assured 等目标的大额收购后，在不动用股票增发等手段的情况下，安睿嘉尔 2025 年仍有超过 20 亿美元的并购能力，2026 年还有 50 亿美元的能力。这意味着，安睿嘉尔有足够的财力在全球范围内寻找并购目标。
而 2024 年，在四大保险经纪巨头中，安睿嘉尔的营收增速排行第二，净利润增速则以 52.22% 的成绩遥遥领先于对手的个位数增长。今年一季度，安睿嘉尔再次拿下综合最均衡的增长。目前其总市值超过 800 亿美元，且制定了野心勃勃的增长计划。
因此，结合安睿嘉尔在全球保险经纪市场的优异表现，及其近乎完美的资本市场表现，可以合理推断，面对中国这样一个充满潜力、开放风口正盛的市场，安睿嘉尔沿用收购策略扩大布局以换取未来增长的概率极高。
而当下选择的合作方思派经纪，很可能被纳入安睿嘉尔全球扩张的经典 「三部曲」：先建立战略合作关系，再在合作基础上进行股权投资，最终在条件成熟时实施全面收购。对安睿嘉尔而言，相比于中国庞大的保险市场前景，这笔潜在的投资可谓物超所值。
当然，这一切还需取决于双方合作的进展以及中国监管政策的变化。但从安睿嘉尔的全球扩张历史来看，与思派经纪的战略合作很可能只是其加深布局中国市场的初步行动。
结语
正如李云泽所说，中、外资机构优势互补，竞合发展，丰富了机构类型和产品服务，更好满足了多样化的金融需求。
对于整个保险行业而言，国际保险经纪巨头的加速布局一方面将带来先进的风险管理理念和专业服务模式，促进中国保险中介市场向专业化、高端化方向发展；另一方面，市场竞争加剧也将促使本土保险经纪机构加速转型升级，寻找差异化竞争策略。
安睿嘉尔与思派经纪的合作是中国保险业开放的又一重要里程碑。随着更多国际保险机构通过不同方式深度参与中国市场，中国保险业的国际化程度将进一步提高，行业格局也将持续演变。对保险业而言，这称得上一个崭新的春天。
