文 | 趣解商业，作者 | 郝文、高岩
传了多时的“ 喜马拉雅卖身腾讯音乐” 的消息，终于靴子落地。
6 月 10 日，腾讯音乐娱乐集团 （以下简称“ 腾讯音乐”，TME、HK1698） 正式宣布以 12.6 亿美元现金加股权的形式全资收购喜马拉雅；收购完成后，喜马拉雅将成为腾讯音乐旗下的全资附属公司。
图源：公告截图
这是两家音频巨头多次绯闻之后的“ 终于官宣”。
自从 2018 年起，腾讯音乐就与喜马拉雅有过多次交易传闻；直至两个月前，还有多家媒体报道称腾讯音乐将以 24 亿美元现金收购喜马拉雅。
然而，这场收购的最终成交现金为 12.6 亿美元；公告显示，除现金外，腾讯音乐付出的代价是 5.1986% 的 A 类普通股，以及向喜马拉雅创始股东分批发行不超过总股本 0.37% 的股票。据中金公司测算总对价约 28.54 亿美元，还较之前传闻的价格高了 4 亿多美元。
截至北京时间 6 月 11 日收盘，腾讯音乐美股和港股分别下跌 0.92%、1.43%。
图源：百度股市通截图
喜马拉雅多年冲击 IPO 未果、行业估值的回调，以及喜马拉雅自身的增长瓶颈，都让这场并购在多年拉锯之后，以一个“ 打折成交” 的方式落幕。
喜马拉雅多年来的窘境并非只是其自身原因，也有行业受视频等新媒体崛起的影响而整体下行的因素。以 2020 年在美国纳斯达克挂牌上市的荔枝 FM 为例，其上市伊始市值超 6 亿美元，如今仅剩 1481.7 万美元，可谓跌到了脚后跟。
接下来，无论是对腾讯音乐还是喜马拉雅而言，真正的挑战才刚刚开始。首先是，无论腾讯音乐还是喜马拉雅，作为音频市场的两大巨头，这场收购是否面临反垄断审查？以及这场迟来的联姻，将如何重塑中国的在线音频格局？
01. 喜马拉雅的“ 务实” 妥协
对于此次收购，喜马拉雅方面发表声明，称被收购后将保持现有品牌不变、产品独立运营不变、核心管理团队不变、公司战略方向不变；喜马拉雅高层方面还向媒体表示，2025 年其员工在岗位、薪酬、福利和期权安排等方面也不会发生变化。
在喜马拉雅公司联合创始人陈小雨、余建军看来，与其单打独斗，不如共享资源、共同研发，把精力用在真正提升用户体验和创作者收益上。
图源：微博截图
6 月 11 日上午，喜马拉雅组织了一次关于收购的非常简短的内部线上沟通会，参与的人员主要是核心成员；由人力 VP 主持，联席 CEO 余建军发言，另一位联席 CEO 陈小雨并未上台发言。有媒体报道称，余建军一开口就哭了。
换位思考不难理解，成立 13 年、4 次冲击 IPO 未果，最终“ 卖身” 给互联网大厂，作为创始团队的不甘心和无奈也是人之常情。余建军拉拉杂杂说了很多，提到“ 还有很多流程要走，两边会有一年交割期”；他的发言结束后，人力 VP 收尾简单讲了几句，沟通会便迅速结束了。
对于喜马拉雅而言，这场并购不仅是一纸协议的落定，更像是其独立征战多年的“ 务实” 妥协。
作为在线音频行业的龙头老大，喜马拉雅经历了 12 轮融资，背后机构阵容可谓豪华，合计融资额近百亿元。然而，喜马拉雅的最后一轮融资停留在 2021 年 4 月，当时投后估值折合人民币超过 43 亿美金 （约 300 亿元）。如今在 4 年后，其估值却已经缩水了约三分之一。
众多投资机构带来的退出压力不言而喻，2021 年也是喜马拉雅首次冲击 IPO 上市的起点。2021 年 5 月，喜马拉雅曾首度寻求美股上市，又在四个月后撤回；后来于 2021 年与 2022 年先后在港交所提交 IPO 申请且更新招股书，但依然未有下文；2024 年 4 月 13 日，喜马拉雅第四次递交了招股书，但这一次，依旧无果。
图源：微博截图
从美股到港股，从 2021 年到 2024 年，喜马拉雅四度冲击 IPO，最终全部折戟。外界看到的是一次次递表更新、业务调整和估值重估的消息，背后却是这家公司在资本寒冬中路越走越窄的现实困境。
在多次冲击 IPO 未果后，喜马拉雅进行了大规模人员调整。据“ 趣解商业” 了解，2021 年末，喜马拉雅全职雇员数量还有 4342 名， 2023 年末时只剩 2637 名，裁员超过 1700 人。多位内部人士曾透露，喜马拉雅在 2023 年底曾进行过一次较大规模裁员，2024 年也进行了两三波的人员汰换，最新一波组织变动是在 2025 年年初。
公开资料显示，仅 2018 年到 2021 年四年间，喜马拉雅就合计亏损了 99 亿元，直至在 2023 年才实现了 2.237 亿元的经调整盈利。只不过，实现盈利主要的手段不是开源，而是通过大幅度削减销售及营销开支，以及裁撤人力成本实现的。
所以这一串数字，勾勒出的不是喜马拉雅的高光时刻，而是它在长期拉扯中的疲态挣扎。
从用户规模、内容资源到品牌声量，喜马拉雅依然是行业头部的存在，但其商业化却难称稳健。2023 年喜马拉雅移动端平均月活用户 3.03 亿，同比增速降至 3.9%；付费用户占比从 12.9% 降至 11.9%，用户日均收听时长从 144 分钟萎缩至 130 分钟。而收入增速已连续三年低于 5%，2023 年收入增速更是断崖式下滑至仅 1.7%，几近停滞。
知识付费红利消退、广告收入增长乏力、会员体系覆盖有限，再加上版权纠纷问题缠身，导致喜马拉雅始终陷于“ 内容成本高+变现效率低” 的两难局面，一旦资本输血放缓，生存空间就越发艰难。
图源：微博截图
在被腾讯音乐收购之后，喜马拉雅第一时间关于现有品牌、产品独立运营、核心管理团队以及公司战略发展方向将保持不变的表态，但更像是一种“ 过渡性承诺”，而非长久的运营策略。
在商业并购的语境中，所谓“ 保持独立” 通常只是为了平稳过渡、稳定军心。一旦进入整合期，产品形态、组织架构、会员体系、内容资源、数据后台等，必然会逐步融合进母公司体系。特别是对于腾讯音乐这种拥有强大系统能力与生态资源的巨头而言，收购的意义并不止于财务合并，而是生态重构与协同整合。
此时此刻，与其说喜马拉雅是在“ 卖身”，不如说是在主动寻找一个更大的体系，以谋求延续与发展；而腾讯音乐，恰恰提供了这样一个平台。从某种程度上看，在经历了估值腰斩、裁员止损、盈利交卷、并入巨头的一连串动作背后，也是一家互联网公司，从理想式生长转向务实型收缩的完整转型过程。
对于喜马拉雅而言，这将是一场艰难但必须面对的整合过程；它必须逐步放弃“ 独立平台” 的执念，转而适应一个更加集团化、平台化的运行逻辑。但这不是结束，而是告别旧叙事的开始。
从“ 在线音频市场龙头” 变成“ 腾讯声音生态一环”，喜马拉雅做出了它必须做的选择，即牺牲部分梦想，换取一次稳定的着陆。当然，未来的喜马拉雅仍然会讲故事，但讲的将不再是自己的独立成长史，而是腾讯音乐生态下的一段章节。
随着腾讯音乐的全资控股，喜马拉雅成立 13 年以来股东中的投资机构也终于将“ 解套”。
翻看喜马拉雅的股东结构，其中的投资机构主要分为财务投资者和战略投资者两大类。财务投资者包括泛大西洋投资集团、挚信资本、高盛、兴旺投资、创世伙伴资本、普华资本、合鲸资本等；战略投资者则包括腾讯、阅文、小米、好未来、索尼音乐等。
知名观察家、危机公关专家王冠雄表示，“ 对于喜马拉雅的投资人而言，这不算一笔赚钱的生意。早期投资人付出的资本少，但是陪跑了十几年，如何和 LP 交代？顶多算是平进平出，后期的投资机构甚至产生了亏损，站在投资机构角度，怎么看也算不上成功的投资。但喜马拉雅这个 case 的大结局，并不单纯是互联网行业本身的原因，更深层次的，还有内容生态、退出机制、乃至美元基金的未来等等。”
02. 腾讯音乐的“ 上位” 之路
如果回顾腾讯音乐近几年来的动作，不难发现其始终都在通过资本运作扩充版图。
2016 年，腾讯将旗下 QQ 音乐与海洋音乐整合，成立腾讯音乐；在此次整合后，腾讯音乐坐拥 QQ 音乐、酷狗音乐、酷我音乐和全民 K 歌四大品牌，牢牢占据了在线音乐流媒体市场的统治地位。
与此同时，在音乐版权领域，腾讯音乐凭借腾讯系的资本优势，也早早建立了头部唱片公司的版权合作壁垒。2017 年，腾讯音乐不仅成功拿下杰威尔、相信音乐、英皇娱乐、YG 娱乐等知名版权公司的独家协议，还集齐华纳、索尼、环球三大国际唱片公司的独家版权协议，就此奠定了在行业当中的霸主地位。
数据显示，当时腾讯音乐的版权库里拥有超过 6000 万首作品，留下来的独家版权歌曲基本都是具有巨大号召力的歌手的作品，这也成为了其差异化竞争的关键。
而在 2021 年 1 月，腾讯音乐从阅文集团、懒人听书团队以及其他投资者等股东处，收购懒人听书 100% 股权，交易金额为 27 亿元；没过多久，后者和酷我畅听合并，升级为全新品牌“ 懒人畅听”。至此，腾讯音乐通过多品牌并购策略，实现了在线音乐、社交娱乐、播客音频等多元化布局，形成了庞大的生态护城河。
图源：微博截图
也正是凭借着这种独家、全面的资源优势和庞大的流量，腾讯音乐的营收、净利润一再增长，成为在线音乐市场上独树一帜的存在。
今年 3 月，腾讯音乐发布了 2024 年全年财报。数据显示，2024 年全年腾讯音乐总收入同比增长 2.3% 至 284 亿元；调整后净利润同比增长 30.7% 至 81.4 亿元。其中，在线音乐服务收入同比上涨 25.5% 至 217.4 亿元，占腾讯音乐总营收超过 75%，成为公司业绩增长核心驱动力。
作为对比，另一家在线音乐头部平台网易云音乐在 2024 年营收 79.5 亿元，经调整净利润 17 亿元，经调整净利仅达到了腾讯音乐的五分之一。即便是放大到整个文娱行业，恐怕都没有一家长视频平台或是内容公司，能够创造如同腾讯音乐这么高的业绩利润。
不过，腾讯音乐虽然在音乐版权和社交娱乐领域已建立强势优势，但在长音频内容领域始终存在明显短板。此前收购懒人听书，曾被视为腾讯音乐试图打入播客与有声内容领域的前哨战，但由于懒人听书体量有限，影响力远不及喜马拉雅。而此次收购喜马拉雅，显然是一次更彻底、更具战略意义的补位。
毕竟，喜马拉雅作为国内音频领域的领军者，拥有着超过 3 亿的全场景月活跃用户，其中拥有超过 1.3 亿的移动端平均月活跃用户数；在“ 耳朵经济” 这条赛道上，基本等同于行业代名词。其庞大的主播生态、内容版权及用户基础，将帮助腾讯音乐快速完善长音频版图。
更重要的是，这笔收购不只是一次对内容资产的获取，更是腾讯音乐向“ 深内容、强陪伴” 场景的关键跃迁。如今，腾讯音乐已不再是单一的音乐平台，而是在逐步走向一个集音乐、播客、有声书、社交、K 歌于一体的“ 声音生态”。此次喜马拉雅的加入，意味着这个“ 声音生态” 首次打通了从快节奏到慢节奏、从泛娱乐到深陪伴的完整路径，生态闭环基本成型。
03. 整合路漫漫？
关于这起震动音频市场的“ 世纪大并购”，中金公司研报分析：长音频和音乐将在内容和用户两端形成互补，两者的用户重合仅为 9.9%，若收购事项落地，差异化的内容权益将帮助付费用户精细化运营，为持续增长提供支持。但其也提及对于腾讯音乐的风险：收购尚未完全落地，竞争加剧、监管趋严，在线音乐增长业务放缓，社交娱乐收入持续承压。
知名观察家、危机公关专家王冠雄认为，腾讯音乐把喜马拉雅收购之后，对其生态是个很强大的补充。“ 腾讯音乐发力较晚，但它体量实在太大了，现在的行业位置已经是公认的。买喜马拉雅也是逢低入手，而且这个价格一半现金一半股票，对腾讯来说是很合算的。”
不过，整合之后腾讯音乐内部的产品线重叠、资源争夺是个问题；以及未来如何调整腾讯音乐与喜马拉雅的会员体系、如何避免重合会员流失风险，都是潜在问题。
此外，喜马拉雅带给腾讯音乐的投资回报率难言明朗。仅计算 12.6 亿美元的收购现金就相当于腾讯音乐 2024 年净利润 71.1 亿元的约两年半总和；而喜马拉雅的收入增长已从 2021 年的 43.7% 断崖式下滑至 2023 年的 1.7%。喜马拉雅直到 2023 年才实现了 2.237 亿元的经调整盈利，2024 年“ 降本增效” 后这一数据为 5 亿元；面对这样一个增长几近停滞，又不怎么赚钱的业务，腾讯音乐的高溢价收购如何回本是个现实的问题。
接下来，腾讯音乐要“ 迎娶” 喜马拉雅还有许多难关要过，例如反垄断等监管审查、投入回报、深度整合、文化融合…… 对于这起音频市场发展十余年来最大规模并购，带给行业的究竟是弊大于利或是利大于弊，还要经过时间和市场的验证。
更多精彩内容，关注钛媒体微信号 （ID：taimeiti），或者下载钛媒体 App
