文 | 节点财经，作者 | 三生
当母婴零售的 「地面战争」 硝烟弥漫，增长的天花板日益清晰可见时，母婴企业孩子王却选择了一条出人意料的道路。从怀里抱着的孩子的生意，向上看，瞄准了 「宝妈的头顶」。
近日，孩子王发布公告称，其拟受让关联方五星控股持有的江苏星丝域 65% 股权。为强化产业协同和资源整合，巨子生物、自然人陈英燕、王德友拟同时受让五星控股持有的江苏星丝域 10%、8% 及 6% 的股权，交易转让价 16.5 亿元。本次股权转让完成后，江苏星丝域将成为孩子王的控股子公司。
孩子王成立于 2009 年，长期其专注于母婴童商品零售及增值服务，而丝域实业成立于 2014 年，专注于头皮、头发的健康护理。
看到这里很多人可能有所疑惑，一家深耕母婴赛道十余年的企业，为什么要把宝贵的资金和战略重心，投向一个看似风马牛不相及的 「洗发、护发、养发」 公司？
在孩子王的官方叙事中，此次交易被描绘成一幅 「深挖 『她经济』 价值」、「打造全家庭服务生态」 的美好蓝图。但是，当剥去滤镜，审视其背后的商业逻辑与现实困境，一个更引人深思的问题就出来了：这究竟是一次高瞻远瞩的战略破局，还是主业增长乏力之下有一个 「病急乱投医」 式的豪赌？
01 跨界扩张，不同以往
其实，此次收购并不是孩子王第一次搞 「对外扩张」。自从 2023 年确定了提出 「三扩」（扩品类、扩赛道、扩业态） 战略，孩子玩便开启了烧钱扩张之路。比如收购乐友补足北方市场，投资幸研生物跨界美妆，甚至还与火山引擎合作布局 AI 硬件。如今，其斥巨资杀入养发赛道，正是这种战略的延续。
那么，孩子王为什么要这么做？这个问题 《节点财经》 认为可以从内外两方面进行分析。从外部环境来说，众所周知，中国新生儿数量的持续下滑已经成为整个行业的 「灰犀牛」。据尼尔森 IQ 发布的市场报告显示，过去十年，中国的人口出生率从 2013 年的 13.03% 下降到 2023 年的 6.39%。国家统计局数据显示，2023 年全年出生人口仅为 902 万人。尽管 2024 年出现了八年来的首次回升 （增加 52 万人），但长期下行趋势恐怕难以逆转。
对于孩子王所在的整个母婴行业来说，这头 「灰犀牛」 是必须面对的现实。蛋糕总量在缩小，存量市场的竞争将变得空前内卷，这从孩子王战略转型之前几年的业绩变化也能看出端倪。
财报数据显示，2023 年，孩子王实现营业收入 83.77 亿元，同比下降 3.27%；归母净利润 1.06 亿元，同比下降 5.78%，扣非净利润更是只有区区 2894.67 万元，同比骤降 65.65%。
《节点财经》 观察发现，除了新生儿数量下滑之外，母婴赛道 「单一客户生命周期」 的天然局限，也是制约孩子王增长的因素之一。母婴消费的特点是高频、高粘性，但生命周期极短。一般情况下，一个核心家庭的母婴消费高峰期通常只有 3 至 5 年。一旦孩子长大，曾经的 「超级会员」 们就会迅速流失。
所以，「三扩」 是孩子王不得不进行的选择。而孩子王之所以动作不断，在外部压力之外，还有一个内部动力，就是尝到了甜头。
财报数据显示，2024 年，孩子王实现营收 93.37 亿元，同比增长 6.68%；对应归母净利润为 1.81 亿元，同比增长 72.44%，结束了连续三年业绩下滑的态势。虽然业绩质量并不高，但毕竟看到了曙光，而其中主要的 「功臣」，就是 2023 年并购而来的乐友国际。
2024 年，乐友国际实现营收 16.23 亿元，贡献了 1.05 亿元净利润。同期，孩子王购买理财产品产生的投资收益也增长至 3792.53 万元。对比其 1.81 亿元的总利润不难发现，其增长动力不是来自孩子王品牌的自身改善，而是高度依赖乐友国际。
这一点，从开店数量也能发现端倪。2024 年，孩子王包含乐友国际在内的全国门店数达到 1046 家，其中新增门店 96 家，关闭门店 75 家，而其中乐友国际新增数量达 81 家，关闭 58 家，明显是增长主力。
所以，在尝到扩张的甜头之后，孩子王想要继续这条路。但是，需要注意的是，乐友国际与孩子王同属于母婴连锁赛道，双方的合并也没有突破 「母婴」 这一核心圈层，而丝域实业则完全不同。
随着孩子王在 「三扩」 路上进入 「深水区」，真正的风险可能正在暴露。
02 并购，其实是 「自救」？
回到此次对丝域实业的收购，根据公告，丝域实业 2024 年营收 7.23 亿元，净利润 1.83 亿元，净利率达到 25.31%。似乎丝域实业的赚钱能力很强，但需要注意的是，16.5 亿元的收购价较丝域实业净资产账面值 2.56 亿元溢价 14.94 亿元，增值率达到 583.35%。
这里需要考虑的是，养发行业日趋激烈的竞争，丝域能否维持当前的高利润率存在很大不确定性。但值得玩味的是，此次收购孩子王并未设置业绩对赌条款，这也就意味着，孩子王股东将独自承担标的业绩下滑的全部风险。
这种情况下，孩子王自身的财务风险便首当其冲。
仅从金额上看，16.5 亿元收购价就相当于孩子王 2024 年净利润的 9 倍，而截至 2025 年一季度末，公司账面货币资金及交易性金融资产合计约 36 亿元。也就是说，此次收购消耗了孩子王近一半的流动性储备。
但是，另一方面，孩子王自身负债率已处于高位，2024 年资产负债率达到 56.82%。这种情况下，并购无疑将进一步加剧财务杠杆。资本市场的反应似乎也说明了外界对此次收购的担心，公告发布第二天，孩子王股价大跌 6.33%。
当然，孩子王此次收购的风险并不限于财务方面，在 《节点财经》 看来，并购之后的整合才是关键。正如前面所说，不同于孩子王与乐友国际的合并，这是一次跨行业并购。俗话说，隔行如隔山，其整合难度不应该被低估。
从乐观的角度说，丝域实业的核心用户与孩子王面对的 「宝妈」 群体有很大的客群重合度。但是，客群重合不等于消费场景重合，更不等于品牌心智共通。「宝妈」 群体确实是头皮护理的潜在消费者，但二者之间的转化路径一定会很丝滑顺畅吗？未必。
一位母亲走进孩子王，其核心诉求是为孩子购买安全、可靠的商品和服务。其核心是 「育儿」 场景。而头皮护理则完全是一个完全聚焦于 「自我关怀」 的个人消费场景。一位在孩子王选购奶粉的妈妈，会因为孩子王拥有丝域这个 「子品牌」，就顺便做一个头皮 SPA 吗？可能性存在，并非理所当然。
这中间似乎缺少一个强有力的、符合消费直觉的逻辑闭环。仅仅依靠会员系统打通、积分互换、交叉营销等常规手段，能否实现高效转化存在很大的未知数。
在 《节点财经》 看来，一家企业的持续增长必须根植于其核心能力。孩子王过去的核心能力，是基于 「大店模式」 的线下零售运营能力、重度会员关系管理能力和母婴品类的供应链整合能力。但是，如果抛开乐友国际的贡献，孩子王 2024 年的营收约为 77.1 亿元，归母净利润仅 7672 万元，远不及合并报表前 2022 年的 1.22 亿元净利润。
所以，有人认为，孩子王的的 「三扩」 其实是一种"自救行为"，但在母婴主业面临外部环境的长期挑战时，分散精力跨界并购真的是明智之举吗？这个问题的答案，将决定此次收购最终成为孩子王转型的里程碑，亦或还是滑铁卢。
