文 | 创业最前线，作者 | 张珏，编辑 | 蛋总
今年 5 月末，注册在江西省赣州市的创新药企业和美药业向港交所主板发起 IPO 冲刺。
和美药业成立至今已超过二十年，核心产品 Mufemilast 是一款面向自身免疫疾病的 PDE4B 抑制剂。产品机制新、专利丰富，覆盖银屑病、白塞病、类风湿关节炎等多个慢病适应症，并已完成银屑病 III 期临床，递交新药上市申请。
但截至 2024 年底，公司尚无任何商业化收入，产品尚未上市，估值却已达到 39 亿元人民币。
更值得关注的是，在公司发展的过程中，和美药业始终保持着鲜明的 「家族控制」 结构：创始人夫妇合计持股超 46%，董事会秘书为其侄女婿。
和美药业对资本市场的渴望早有迹象。早在 2023 年，公司便与安信证券签署辅导协议，准备冲刺科创板，并完成了江西证监局的上市辅导备案。但两年时间过去，始终未提交正式 A 股申请。
2025 年 5 月，公司选择终止辅导，转身奔赴港交所主板。
在地方资本力推、自免市场迅速发展的背景下，和美药业能否真正 「跑出来」？
1、家族化治理下的创新药企
从和美药业的发展轨迹看，公司带有鲜明的科研创业标签。创始人张和胜早年在美国深造，并任职于美国 Cadus 制药公司。
早在 2002 年，他便在天津南开大学租用实验室进行自主研发，创立了和美药业的技术平台，2012 年正式辞去海外职位、全职投入创办公司。
从最初的项目起步到如今冲刺港交所主板，和美药业始终保持着浓厚的 「家族化」 色彩。
截至招股书最后实际可行日期，张和胜与其配偶、公司董事长郭雪梅合计控制公司 46.5% 的股权，而和美药业在完成 E 轮融资之后，创始人夫妇依然保有对公司的控制权，这一比例在 IPO 前的创新药企中较为罕见。
另外，公司执行董事、董事会秘书兼副总经理陈英伟是创始人张和胜的侄女婿，于 2004 年加入集团，主要负责集团的运营、投资及法律事务。
薪酬方面，2023 年、2024 年，张和胜薪酬总计分别为 995.6 万元、1024 万元，其中，以股份为基础的支付分别为 828.1 万元、830.4 万元。在招股书披露的薪酬中，陈英伟薪酬位列第二，2023 年和 2024 年均为 177 万元。
目前，公司尚无商业化产品，项目推进节奏偏慢。
招股书披露，公司核心产品 Mufemilast 最早在 2012 年便获得临床试验批件，直至 2024 年才完成 Ps（银屑病） 适应症 III 期试验并递交上市申请，耗时整整 12 年。
即使考虑到研发难度和临床设计的复杂性，这一周期依然明显长于行业平均水平。
根据招股书，公司 2023 年和 2024 年分别投入研发费用 1.23 亿元与 9700 万元，累计两年合计超过 2.2 亿元。由于主要产品尚未商业化，公司仍处于亏损状态，2023 年与 2024 年净亏损分别为 1.56 亿元与 1.23 亿元。
同期经营活动现金流净额分别为-1.41 亿元与-9126 万元，资金来源主要依靠外部融资。
因此，公司尚无任何商业化收入、整体持续亏损的背景下，创始人张和胜的薪酬水平处于显著高位。
作为对比，公司曾于 2023 年接受科创板上市辅导，而目前科创板市值最高的创新药企业百利天恒，其董事长兼总经理朱义在 2024 年披露的年薪为 334.98 万元，且公司当年实现净利润超 37 亿元。
值得注意的是，张和胜的股权薪酬占比极高，且在核心产品尚未上市、收入尚未形成的阶段即发放大额激励，这种安排在一定程度上加剧了资本稀释，也削弱了激励与实际业绩表现之间的联动机制，该激励结构也可能引发市场对其资源配置效率和公司治理透明度的质疑。
2、地方资本深度参与
在创新药投资逐渐由一线资本向区域基金转移的大趋势中，和美药业是典型的地方政府扶持项目之一。
公司创始人张和胜是江西省赣州市信丰县人，公司注册地也在信丰县。和美药业在公司成立至今的多个关键阶段，获得了来自地方政府的高度支持。
据招股书披露，2023 年和 2024 年，和美药业分别获得 405 万元及 529.8 万元的政府补助，占其他收益比例近 100%，主要形式为研发费用返还与项目专项资助，这也是和美药业截至目前的唯一经常性经营类收入来源。
信丰县作为赣州下辖县级市，其产业以电子信息和中医药为主，创新医药企业较为稀少。和美药业成为信丰县委、县政府重点招商项目，后者力图将其打造成首家上市创新药企业。
信丰高新区工业投资开发有限公司出资的真灼医药在 2022 年成为和美药业 B 轮投资人，前者由信丰县国有资产服务中心控制。公司在 B 轮估值实现了暴涨：从 2021 年 11 月 A 轮投后估值 2 亿元，到同年 12 月 B 轮投后估值 12 亿元。
（图 / 和美药业招股书）
从 D 轮开始，江西省国资背景的吉瀚投资，以及信丰县现代产业投资发展集团有限公司、赣州人才基金等当地资金开始更密集参与后期融资。
招股书未予明确披露是否附带对赌或回购条款，但考虑到其注资背景，业内普遍将此类注资归类为 「政绩导向型支持」。
例如，多数区域产业引导基金的设立目标明确包含推动本地企业上市、带动产业集聚效应、形成就业吸纳能力等 「政绩性 KPI」，在此背景下，和美药业的成长路径或也承载了区域发展层面的政策期待。
在政策资源持续支持下，公司推进速度显著加快，但截至 2024 年底仍无销售收入，公司目前唯一进入申报阶段的 Mufemilast 项目，估值却高达 39 亿元。
当然，公司在知识产权方面的厚度也是估值的另一支撑点。截至 2024 年底，和美药业共拥有 87 项授权专利，另有 46 项正在申请中。其专利覆盖 PDE4 通路、小分子抗炎药物、晶型组合物与制备方法等，种类丰富。
总的来看，和美药业的成长路径深度依赖于地方政府的资本注入与资源倾斜。从推动公司实现从零到一的基础建设，到为其争取更多金融、政策红利，地方力量无疑在背后发挥了关键作用。
3、聚焦自免赛道，兑现能力几何？
和美药业的核心产品 Mufemilast，是一款靶向 PDE4B 蛋白的新型小分子抑制剂，被公司定义为 「双重作用机制的同类首创药物」：一方面抑制 PDE4 的活性，另一方面通过下调 PDE4B 蛋白表达，形成差异化治疗路径。
在中国尚处早期发展的自身免疫治疗药物市场，这种差异化机制具备一定竞争优势。
根据招股书，截至目前，Mufemilast 已完成银屑病 III 期临床试验，并被纳入优先审评程序；同时在白塞病 （BD） 领域处于 III 期，类风湿性关节炎 （RA）、炎症性肠病 （IBD） 等适应症覆盖多个 II 期阶段，甚至布局了慢阻肺 （COPD） 等非传统自免领域。
公司预计 Mufemilast 将于 2025 年下半年获批，成为中国首款以 PDE4B 表达阻断+活性抑制为机制的小分子自免药物。
根据弗若斯特沙利文的行业分析，中国约有 8000 万名自身免疫疾病患者，自免领域相关药物市场自 2019 年的 25 亿美元增长至 2023 年的 40 亿美元，预计到 2032 年将达到 263 亿美元。该领域已成为中国新药市场增长最迅猛的板块之一。
但在市场热情之下，实际竞争格局远比表面复杂。
一方面，Mufemilast 作为小分子药物，面临 JAK、TYK2 等小分子靶点药物的正面竞争。
目前，国内市场已有艾伯维的 JAK1 抑制剂乌帕替尼 （Rinvoq） 和百时美施贵宝的 TYK2 抑制剂氘可来昔替尼 （Sotyktu） 获批并推广，多家国产企业也正在推进 TYK2 类药物的临床，包括恒瑞、翰森、益方、先声药业等。
相比这些药企背靠的营销资源与医保谈判经验，和美药业在推广策略上暂属空白。
除了小分子口服药外，国内银屑病治疗市场的主流仍由生物制剂主导，诺华的司库奇尤单抗 （Cosentyx）、强生的乌司奴单抗 （Stelara） 已在国内建立稳定市场份额。
中国市场对自免药物的接受程度受价格与医保覆盖影响显著。在这一背景下，本土企业以 「可负担的替代方案」 加速突围。例如荃信生物推出的 IL-17A 单抗是首款国产乌司奴单抗，用于治疗成人中重度银屑病，于去年底上市，旨在替代进口生物制剂，降低年治疗费用。
另一方面，即使 Mufemilast 顺利获批，也不代表即可立刻产生收入。
目前国内自免治疗市场，尤其是在面向大众慢病适应症 （如银屑病、类风湿） 时，药物的性价比、准入速度、医生教育能力和企业的推广覆盖能力往往比药物机制本身更具决定性作用。
2023 年与 2024 年，公司行政费用则从 2793.6 万元增长至 3330.4 万元，反映出企业在冲刺上市阶段行政体系建设的同步加速。
截至 2024 年底，公司账面尚有经营现金约 1.5 亿元，过去两年依靠融资获取约 3.5 亿元。如果 IPO 未能如期成功，或后续融资未接上，短期内将面临经营性现金缺口。
此外，其管线中的其他产品也尚处于试验阶段，第二款推进较快的产品 Hemay022（HER2/EGFR 小分子抑制剂） 正进行乳腺癌 III 期临床，但其靶点已被多家成熟药企充分覆盖，难度与回报比都较高。而其他候选药物，如 Hemay181（拓扑异构酶抑制剂） 尚处 I 期，距产业化尚远。
未来三年将是和美药业真正 「兑现自免疾病创新药企叙事」 的窗口期，同时也是中国自免药物市场逐步迈入红海、竞争格局加速演化的关键阶段。
在此期间，Mufemilast 能否顺利获批并实现有效放量，以及公司能否在商业化团队、医保准入与专家认知建立方面迅速跟进，将直接决定其能否真正跑通、进入产业化轨道。
*注：文中题图来自摄图网，基于 VRF 协议。
